BUNDESGERICHTSHOF BESCHLUSS II ZB 18/09 vom 19. Juli 2010 in dem Spruchverfahren, an dem beteiligt sind: Nachschlagewerk: ja BGHZ: ja BGHR: ja STOLLWERCK AktG 247 327b Abs. 1 a) Der einer angemessenen Abfindung zugrunde zu legende B366rsenwert der Aktie ist grunds344tzlich aufgrund eines nach Umsatz gewichteten Durchschnittskurses in-nerhalb einer dreimonatigen Referenzperiode vor der Bekanntmachung einer Strukturma337nahme zu ermitteln (teilweise Aufgabe von BGHZ 147, 108). b) Wenn zwischen der Bekanntgabe der Strukturma337nahme und dem Tag der Hauptversammlung ein l344ngerer Zeitraum verstreicht und die Entwicklung der B366r-senkurse eine Anpassung geboten erscheinen l344sst, ist der B366rsenwert entspre-chend der allgemeinen oder branchentypischen Wertentwicklung unter Ber374ck-sichtigung der seitherigen Kursentwicklung hochzurechnen. BGH, Beschluss vom 19. Juli 2010 - II ZB 18/09 - OLG D374sseldorf LG K366ln - 2 - Der II. Zivilsenat des Bundesgerichtshofes hat am 19. Juli 2010 durch den Vorsitzenden Richter Prof. Dr. Goette und die Richter Dr. Reichart, Dr. Drescher, Dr. L366ffler und Born beschlossen: Die Sache wird an das Oberlandesgericht zur eigenen Sachent-scheidung nach weiterer Sachaufkl344rung zur374ckgegeben. Gr374nde: I. Die Antragsgegnerin, die Hauptaktion344rin der Stollwerck AG (k374nftig: Ge-sellschaft), erlangte am 5. August 2002 die Mehrheit der Aktien. Am 17. Sep-tember 2002 unterbreitete sie gem. 247 35 Abs. 2 Satz 1 Wp334G den 374brigen Akti-on344ren das 366ffentliche Pflichtangebot auf 334bernahme ihrer Aktien gegen Zah-lung von 295 200 je Aktie und gab ihre Absicht bekannt, die 334bertragung der Akti-en der Gesellschaft auf sich zu verlangen (247247 327a ff. AktG). Die Hauptver-sammlung der Gesellschaft fasste am 30. April 2003 den Beschluss, die Aktien der Minderheitsaktion344re gegen die angebotene Barabfindung von 295 200 zu 374bertragen. Diesem Angebot der Antragsgegnerin lag das Pflichtangebot nach 247 35 Abs. 2 Satz 1 Wp334G zugrunde. Der nach dem Ertragswertverfahren ermit-telte Wert je Aktie lag nach dem eingeholten Bewertungsgutachten bei 93,65 200. 1 - 3 - 2 Das gegen den 334bertragungsbeschluss eingeleitete Beschlussm344ngel-streitverfahren wurde in zweiter Instanz am 5. April 2005 durch einen gerichtli-chen Vergleich beendet, in dem sich die Antragsgegnerin verpflichtete, Minder-heitsaktion344ren, die innerhalb einer bestimmten Frist auf die Durchf374hrung ei-nes Spruchverfahrens verzichteten, eine Barabfindung von 395 200 zu gew344hren. Der 334bertragungsbeschluss wurde am 6. April 2005 in das Handelsregister ein-getragen. Die Antragsteller haben ein Spruchverfahren beantragt. Das Landgericht hat die Antr344ge mit der Begr374ndung zur374ckgewiesen, den Antragstellern fehle das Rechtsschutzbed374rfnis, weil sie das Vergleichsangebot der Antragsgegne-rin auf Zahlung von 395 200 h344tten annehmen k366nnen. Gegen den Beschluss des Landgerichts haben die Antragsteller zu 4 bis 7 sofortige Beschwerde eingelegt, die die Antragstellerin zu 4 zur374ckgenommen hat. Das Oberlandesgericht (ZIP 2009, 2055) hat den gewichteten Durchschnittskurs der Aktien f374r den Zeit-raum von drei Monaten vor dem 17. September 2002 mit 275,09 200, f374r den Zeit-raum von drei Monaten vor der Hauptversammlung mit 308,86 200 ermittelt. Es will die Beschwerden zur374ckweisen, weil f374r den B366rsenwert der Aktien auf den gewichteten Durchschnittskurs in einem Referenzzeitraum von drei Monaten vor der Bekanntmachung der Ma337nahme abzustellen sei, und hat das Verfahren wegen der Abweichung von der Entscheidung des Senats vom 12. M344rz 2001 (BGHZ 147, 108) nach 247 28 FGG vorgelegt. 3 II. Die Vorlage ist zul344ssig. 4 - 4 - 5 1. Die Vorlage ist nach 247 28 FGG i.V.m. 12 Abs. 2 Satz 2 SpruchG aF statthaft. Das Gesetz 374ber die Angelegenheiten der freiwilligen Gerichtsbarkeit und das Spruchverfahrensgesetz finden in der bis zum 1. September 2009 gel-tenden Fassung weiter Anwendung. Ist ein Verfahren in erster Instanz vor In-krafttreten des FamFG am 1. September 2009 eingeleitet worden, findet auf das gesamte Verfahren bis zu seinem rechtskr344ftigen Abschluss nach Art. 111 Abs. 1 FGG-RG das seinerzeit geltende Verfahrensrecht Anwendung (BGH, Beschluss vom 1. M344rz 2010 - II ZB 1/10, ZIP 2010, 446 Rn. 6 ff.). Das Spruch-verfahren wurde bereits im Jahr 2005 eingeleitet. 2. Die Vorlage ist auch im 334brigen zul344ssig, weil das Oberlandesgericht in einer f374r seine Entscheidung ma337geblichen Frage von der Entscheidung des Senats vom 12. M344rz 2001 (BGHZ 147, 108 ff.) abweichen will. Dabei steht ei-ner zul344ssigen Vorlage nicht entgegen, dass diese Entscheidung des Senats die Bemessung der Abfindung bei Abschluss eines Beherrschungs- und Ge-winnabf374hrungsvertrags betraf, w344hrend in dem hier zu entscheidenden Fall eine Barabfindung nach 247 327b AktG in Rede steht. Eine beabsichtigte Abwei-chung im Sinne von 247 28 Abs. 2 Satz 1 FGG liegt auch vor, wenn die Entschei-dung, von der abgewichen werden soll, nicht zu demselben gesetzlichen Tatbe-stand ergangen ist, aber die gleiche Rechtsfrage zu beurteilen ist (BGH, Be-schluss vom 25. Juni 2008 - II ZB 39/07, BGHZ 177, 131 Rn. 5; vom 13. M344rz 2006 - II ZB 26/04, BGHZ 166, 329 Rn. 6). Sowohl f374r die Barabfindung bei Ab-schluss eines Beherrschungs- und Gewinnabf374hrungsvertrags (247 305 Abs. 3 Satz 2 AktG) als auch bei Ausschlie337ung (247 327b Abs. 1 Satz 1, 2. Halbsatz AktG) sind die Verh344ltnisse der Gesellschaft im Zeitpunkt der Beschlussfassung der Hauptversammlung zu ber374cksichtigen. Dementsprechend ist auch der f374r 6 - 5 - die Bemessung der Abfindung ma337gebliche B366rsenwert in beiden F344llen nach den gleichen Regeln zu bestimmen. III. Die Sache ist zur weiteren Sachaufkl344rung an das Oberlandesgericht zu-r374ckzugeben. Grunds344tzlich ist der der Abfindung zugrunde zu legende B366r-senwert der Aktie aus dem gewichteten Durchschnittskurs innerhalb eines Refe-renzzeitraums von drei Monaten vor der Bekanntgabe einer Strukturma337nahme zu errechnen. Wenn - wie hier - zwischen der Bekanntgabe der 334bertragungs-absicht und dem Beschluss der Hauptversammlung 374ber die Ma337nahme ein l344ngerer Zeitraum liegt, ist dieser Wert aber unter Umst344nden entsprechend der allgemeinen oder branchentypischen B366rsenwertentwicklung auf den Be-schlusszeitpunkt hochzurechnen. Damit das Oberlandesgericht die dazu erfor-derlichen Feststellungen treffen kann, ist die Sache an das Beschwerdegericht zur Entscheidung in eigener Zust344ndigkeit zur374ckzugeben. 7 1. Die Antr344ge sind zul344ssig. Ihnen fehlt nicht mit R374cksicht auf das Ver-gleichsangebot der Antragsgegnerin das Rechtsschutzbed374rfnis. Entgegen der Auffassung des Landgerichts kann ein Antragsteller die Angemessenheit einer angebotenen Barabfindung im Spruchverfahren auch dann 374berpr374fen lassen, wenn das urspr374ngliche Angebot durch einen Vergleich zugunsten aller au337en-stehenden Aktion344re erh366ht worden ist. Die im Wege eines Vertrags zugunsten Dritter angebotene Erh366hung nimmt den Minderheitsaktion344ren nicht das Recht, die Angemessenheit der angebotenen Abfindung 374berpr374fen zu lassen (247 327f Satz 2 AktG). Andernfalls k366nnte der Antragsgegner durch eine Erh366hung des 8 - 6 - Angebots auch unter den angemessenen Betrag verhindern, dass die Anteilsin-haber "angemessen" im Sinn des Gesetzes entsch344digt werden. Erst recht muss das gelten, wenn - wie hier - das im Vergleichswege unterbreitete Ange-bot f374r die Antragsteller des Spruchverfahrens nicht gilt. Das Angebot einer Ab-findungszahlung von 395 200 je Aktie stand unter der Bedingung, dass der an-nehmende Aktion344r kein Spruchverfahren einleitet, und war befristet. Die An-tragsteller haben es nicht angenommen. 2. Der quotale Anteil je Aktie am Unternehmenswert 374bersteigt die von der Antragsgegnerin angebotene Barabfindung nicht. Aus dem vom Gutachter der Gesellschaft nach dem Ertragswertverfahren ermittelten und vom sachver-st344ndigen Pr374fer best344tigten Unternehmenswert errechnet sich ein anteiliger Wert je Aktie von 93,65 200. Die Einw344nde der Antragsteller gegen die Berech-nungen sind - wie das Oberlandesgericht zutreffend festgestellt hat - unbegr374n-det. 9 3. Die angemessene Abfindung ist nach dem h366heren B366rsenwert der Aktie zu bestimmen, da dieser 374ber dem nach dem Ertragswertverfahren ermit-telten Sch344tzwert liegt und keine Marktenge bestand. Der B366rsenwert ist grund-s344tzlich aufgrund eines nach Umsatz gewichteten Durchschnittskurses inner-halb einer dreimonatigen Referenzperiode vor der Bekanntmachung der Ma337-nahme zu ermitteln. Soweit der Senat bisher vertreten hat, der Referenzzeit-raum sei auf den Tag der Hauptversammlung als dem Stichtag, an dem die Ma337nahme beschlossen wird, zu beziehen (BGH, Beschluss vom 12. M344rz 2001 - II ZB 15/00, BGHZ 147, 108 ff.), gibt er seine Auffassung auf. 10 - 7 - 11 a) Nach der Rechtsprechung des Bundesverfassungsgerichts (BVerfGE 100, 289 ff.; BVerfG, ZIP 2007, 175 ff.), der sich der Senat ange-schlossen hat (BGH, Beschluss vom 12. M344rz 2001 - II ZB 15/00, BGHZ 147, 108 ff.), ist bei der Bemessung einer Barabfindung nicht nur der nach betriebs-wirtschaftlichen Methoden zu berechnende Wert der quotalen Unternehmens-beteiligung, sondern unter Umst344nden auch der B366rsenwert zu ber374cksichtigen. b) Soweit es danach auf den B366rsenwert ankommt, ist im Regelfall auf den nach Umsatz gewichteten Durchschnittskurs in einem dreimonatigen Zeit-raum vor der Bekanntmachung der Ma337nahme abzustellen. Der Senat h344lt an der Ansicht nicht fest, der Tag der Hauptversammlung sei ma337geblich, weil die Ma337nahme an diesem Tag beschlossen wird. Zwar bezieht sich die Wertermitt-lung auf dieses Datum. Zur Ermittlung des B366rsenwerts taugt der Stichtagswert auch unter Einbeziehung eines Referenzzeitraums aber nicht, weil mit der An-k374ndigung einer Strukturma337nahme an die Stelle der Markterwartung hinsicht-lich der Entwicklung des Unternehmenswertes und damit des der Aktie inne-wohnenden Verkehrswertes die Markterwartung an die Abfindungsh366he tritt. 12 aa) Weder das Grundgesetz noch das Aktiengesetz verlangen, den Refe-renzzeitraum auf den Tag der Hauptversammlung zu beziehen. 13 (1) Den Stichtag f374r die Bewertung gibt Artikel 14 Abs. 1 Satz 1 GG nicht vor. Von Verfassungs wegen kann auch auf einen Durchschnittskurs im "Vorfeld der Bekanntgabe der Ma337nahme" zur374ckgegriffen werden (BVerfGE 100, 289, 309 f.; BVerfG, ZIP 2007, 175 Rn. 18). Entscheidend ist allein, dass durch die Wahl des entsprechenden Referenzkurses einem Missbrauch beider Seiten begegnet wird. 14 - 8 - 15 (2) 247 327b Abs. 1 Satz 1, 2. Halbsatz AktG, nach dem die angemessene Barabfindung die Verh344ltnisse der Gesellschaft im Zeitpunkt der Beschlussfas-sung ihrer Hauptversammlung ber374cksichtigen muss, verlangt nur, dass auch beim B366rsenwert der Aktie, den der Aktion344r bei einer freien Deinvestitionsent-scheidung erhalten k366nnte, dieser Zeitpunkt Ber374cksichtigung findet. Er gibt aber keinen Stichtag f374r den Referenzzeitraum der Wertermittlung vor. Mit der Einf374hrung der 247 327b Abs. 1 Satz 1, 2. Halbsatz AktG entspre-chenden Regelungen in 247 305 Abs. 3 Satz 2, 247 320 Abs. 5 Satz 5 AktG aF zu-erst im Aktiengesetz 1965 sollte allerdings eine Ber374cksichtigung des B366rsen-werts 374berhaupt ausgeschlossen werden. Mit diesen Vorschriften reagierte der Gesetzgeber auf einen zu 247 12 Abs. 1 des Gesetzes 374ber die Umwandlung von Kapitalgesellschaften und bergrechtlichen Gewerkschaften vom 12. November 1956 (BGBl. I S. 844) gef374hrten Meinungsstreit, den er in dem Sinne der Klar-stellung zu entscheiden suchte, dass es f374r die Bemessung der Barabfindung nicht allein auf den Kurswert der Aktien ankomme (Sitzung des Unterausschus-ses "Aktienrecht" des Rechtsausschusses vom 4. Dezember 1963, Protokoll Nr. 12, S. 9; au337erdem Bericht des Rechtsausschusses, BT-Drucks. 4/3296, S. 48). Bei Schaffung der 247 305 Abs. 3 Satz 2, 247 320 Abs. 5 Satz 5 AktG aF be-gegnete der Gesetzgeber - wie zur gleichen Zeit der Senat (BGH, Urteil vom 30. M344rz 1967 - II ZR 141/64, WM 1967, 479) - einer Bestimmung der Abfin-dungsh366he nach dem B366rsenwert mit Misstrauen. 16 Die geringf374gige redaktionelle Anpassung der 247 305 Abs. 3 Satz 2, 247 320b Abs. 1 Satz 5 AktG an den neuen 247 30 UmwG (Ersetzung der Worte "Verm366gens- und Ertragslage" durch das Wort "Verh344ltnisse") durch Artikel 6 Nr. 8 Buchst. a und Nr. 12 des Gesetzes zur Bereinigung des Umwandlungs- 17 - 9 - rechts (UmwBerG) vom 28. Oktober 1994 (BGBl. I S. 3210) sollte die Vorgabe bestimmter Bewertungsmethoden beseitigen und nur noch den f374r die Bemes-sung der Barabfindung entscheidenden Zeitpunkt - auf der Grundlage des da-mals geltenden Verst344ndnisses f374r die Unternehmensbewertung - festlegen (BT-Drucks. 12/6699, S. 94 f. mit S. 179). Auch bei der Einf374hrung des 247 327b Abs. 1 Satz 1, 2. Halbsatz AktG durch Artikel 7 Nr. 2 des Gesetzes zur Regelung von 366ffentlichen Angeboten zum Erwerb von Wertpapieren und von Unternehmens374bernahmen vom 20. Dezember 2001 (BGBl. I S. 3822), mit dem der Gesetzgeber die Formulie-rung in 247 305 Abs. 3 Satz 2, 247 320b Abs. 1 Satz 5 AktG f374r die Barabfindung bei der 334bertragung der Aktien auf den Hauptaktion344r 374bernahm, wurde kein Stich-tag vorgegeben. Der Gesetzgeber bezog sich ausdr374cklich auf die Entschei-dung des Bundesverfassungsgerichts (BVerfGE 100, 289) (BT-Drucks. 14/7034, S. 72). Da das Bundesverfassungsgericht einen Durch-schnittskurs "im Vorfeld der Bekanntgabe der Ma337nahme" ausdr374cklich zur Dis-kussion gestellt hatte, ist davon auszugehen, dass der Gesetzgeber mit dem Verweis auf die Verh344ltnisse der Gesellschaft im Zeitpunkt des Hauptversamm-lungsbeschlusses nicht festlegen wollte, dass der B366rsenwert am Tag der Hauptversammlung ma337gebend sein sollte. 18 Die Bezugnahme in 247 327b Abs. 1 Satz 1 2. Halbsatz AktG auf die Ver-h344ltnisse der Gesellschaft im Zeitpunkt der Hauptversammlung bedeutet nicht, dass f374r die Wertfeststellung auf diesen Stichtag abzustellen ist. Zwischen dem Zeitpunkt, auf den sich die Wertermittlung beziehen muss, und dem Zeitpunkt oder Zeitraum, aus dem die Daten f374r die Wertermittlung gewonnen werden, ist zu unterscheiden. Der Senat hat bereits wegen der Volatilit344t des B366rsenwertes 19 - 10 - nicht auf einen Stichtag, sondern auf einen Referenzzeitraum abgestellt (BGH, Beschluss vom 12. M344rz 2001 - II ZB 15/00, BGHZ 147, 108, 118). Auch bei der Ermittlung des quotalen Anteilswertes mit Hilfe fundamentalanalytischer Metho-den werden - wie hier - die Werte f374r den Zeitpunkt der Hauptversammlung aus vergangenen Daten, in der Regel den Werten zum letzten Gesch344ftsjahres-wechsel, auf den Tag der Hauptversammlung durch Aufzinsung hochgerechnet, schon weil bei der Einberufung der Hauptversammlung das Bewertungsgutach-ten vorliegen und vom sachverst344ndigen Pr374fer gepr374ft sein muss. Auch als Referenzzeitraum kann daher ein anderer Zeitraum als gerade der Zeitraum vor der Hauptversammlung gew344hlt werden, wenn dieser besser geeignet ist, den B366rsenwert der Aktie bei einer fiktiven freien Deinvestitionsentscheidung abzu-bilden. cc) Der B366rsenwert ist nach dem gewichteten durchschnittlichen inl344ndi-schen B366rsenkurs w344hrend der letzten drei Monate vor der Bekanntmachung, die nicht notwendig eine Bekanntmachung im Sinne des 247 15 WpHG sein muss, zu bestimmen, weil dieser Zeitraum besser geeignet ist, den Verkehrswert der Aktie zu ermitteln, als ein mit dem Tag der Hauptversammlung endender Refe-renzzeitraum, solange die Kapitalmarktforschung keine noch besser geeigneten Anhaltspunkte entwickelt. 20 (1) Der Tag der Hauptversammlung liegt zwar besonders nahe an dem nach 247 327b AktG f374r die Bewertung ma337gebenden Tag, ist aber als Stichtag des Referenzzeitraums nicht geeignet, weil der B366rsenkurs in dem Zeitraum davor regelm344337ig von den erwarteten Abfindungswerten wesentlich bestimmt wird und weil mit einer Bemessung nach dieser Referenzperiode nicht mehr der Verkehrswert der Aktie entgolten wird. Den Minderheitsaktion344ren ist das zu 21 - 11 - ersetzen, was sie ohne die zur Entsch344digung verpflichtende Intervention des Hauptaktion344rs oder die Strukturma337nahme bei einem Verkauf des Papiers er-l366st h344tten (BVerfGE 100, 289, 308). Abfindungswertspekulationen m366gen zwar bei einem B366rsenkurs unter dem Ertragswert in einem gewissen Umfang noch ein Abbild von Angebot und Nachfrage darstellen, soweit sie die Erwartung wi-derspiegeln, dass in einem Spruchverfahren eine h366here Bewertung des Unter-nehmens erreicht wird (vgl. BGH, Beschluss vom 12. M344rz 2001 - II ZB 15/00, BGHZ 147, 108, 121). Sie beruhen aber auch auf der Erwartung, dass der Zah-lungspflichtige sich die Strukturma337nahme und ihre Durchf374hrung etwas kosten l344sst. Von der Mitteilung der angebotenen Abfindung an, also sp344testens mit der Einberufung der Hauptversammlung, die in aller Regel innerhalb des Drei-monatszeitraums liegt, n344hert sich der B366rsenwert dem angek374ndigten Abfin-dungswert. Dabei wird er in der Erwartung eines Aufschlags im Spruchverfah-ren oder - als L344stigkeitswert - im Anfechtungsprozess h344ufig leicht 374berschrit-ten (KG, ZIP 2007, 75, 77; OLG Stuttgart, ZIP 2007, 530, 532; Weber, ZGR 2004, 280, 288). Der angebotene Preis f374r die Aktie wird sicher erreicht, ungewiss ist lediglich, ob und in welcher H366he im Spruchverfahren oder schon im Anfechtungsprozess ein Aufschlag durchzusetzen ist. Schon vor der Be-kanntgabe des Abfindungsangebots 344ndert sich mit der Bekanntgabe der Ma337-nahme die B366rsenbewertung von der Erwartung an den k374nftigen Unterneh-menswert hin zur Erwartung an die k374nftige Abfindung oder den k374nftigen Um-tauschkurs, was nicht selten zu heftigen Kursausschl344gen f374hrt, weil der Phan-tasie in beide Richtungen keine Grenzen gesetzt sind (OLG Stuttgart, ZIP 2007, 530, 532; Weber, ZGR 2004, 280, 283 ff.). Da nur Anfechtungskl344ger sein kann, wer die Aktien bereits vor der Bekanntmachung der Tagesordnung erworben 22 - 12 - hat (247 245 Nr. 1 AktG), die mit der Bekanntmachung der Abfindungsh366he zeit-lich h344ufig zusammenf344llt, beginnt auch die Spekulation auf den L344stigkeitswert bereits mit der Bekanntgabe der Ma337nahme. Wenn diese Zeiten in die Referenzperiode einbezogen werden, spiegelt der ermittelte B366rsenkurs nicht mehr - wie geboten - den Preis wider, den der Aktion344r ohne die zur Entsch344digung verpflichtende Intervention des Hauptakti-on344rs oder die Strukturma337nahme erl366st h344tte und der sich aus Angebot und Nachfrage unter dem Gesichtspunkt des vom Markt erwarteten Unternehmens-wertes bildet, sondern den Preis, der gerade wegen der Strukturma337nahme erzielt werden kann. F374r die Entwicklung eines h366heren B366rsenkurses sorgt insoweit zwar nicht eine gezielte Kursmanipulation einzelner Minderheitsaktio-n344re, sondern die durch die Strukturma337nahme geweckte besondere Nachfrage (OLG Stuttgart, ZIP 2007, 530, 533; ZIP 2010, 274, 278; Koch/Widders, Der Konzern 2007, 351, 353). Diese Nachfrage hat aber mit dem Verkehrswert der Aktie, mit dem der Aktion344r f374r den Verlust der Aktion344rsstellung so entsch344digt werden soll, als ob es nicht zur Strukturma337nahme gekommen w344re (BVerfGE 100, 289, 305; BVerfG, ZIP 2007, 175 Rn. 16), nichts zu tun. 23 Umgekehrt erleichtert die Einbeziehung des Zeitraums ab Bekanntgabe der Abfindung auch Manipulationen des B366rsenkurses nach unten z.B. durch Bekanntgabe eines bewusst zu niedrigen Abfindungsangebots. Die Nachteile eines auf den Tag der Hauptversammlung bezogenen Referenzzeitraums wer-den durch den Vorteil der zeitlichen N344he nicht ausgeglichen. Verbundeffekte der Strukturma337nahme, deren Ber374cksichtigung der Senat beim Unterneh-mensvertrag f374r die Kursentwicklung nicht ausschlie337en wollte (BGH, Beschluss vom 12. M344rz 2001 - II ZB 15/00, BGHZ 147, 108, 120), bestehen bei der Aus- 24 - 13 - schlie337ung nicht. Inwieweit sie und nicht nur Abfindungserwartungen ma337ge-bend sind, ist aber auch beim Unternehmensvertrag oder bei der Verschmel-zung nicht zu bestimmen (OLG Stuttgart, ZIP 2007, 530, 532). (2) Zur Ermittlung des Verkehrswerts der Aktie ist der Referenzzeitraum vor Bekanntwerden der Ma337nahme geeigneter (vgl. BVerfG, ZIP 2007, 175, 178). Die Informationspflichten insbesondere nach 247 15 WpHG wirken einer verz366gerten Bekanntgabe und einer verdeckten Abfindungswertspekulation entgegen. Dieser Zeitpunkt stimmt mit der Einsch344tzung des Verordnungsge-bers in 247 5 Abs. 1 Wp334G-AngVO 374berein, dass ein Referenzzeitraum vor Be-kanntgabe des zur Abfindung f374hrenden Vorgangs den B366rsenkurs richtig ab-bildet. In 247 5 Abs. 1 Wp334G-AngVO wird ein Referenzzeitraum vor Bekanntwer-den der Kontrollerlangung (247 35 Abs. 1 Satz 1 Wp334G) zugrunde gelegt, nicht der Zeitraum zwischen Kontrollerlangung und Bekanntgabe der H366he des Pflichtangebots. 25 Die Orientierung des Referenzzeitraums am Tag der Bekanntmachung tr344gt weiter dem Umstand Rechnung, dass der Abfindungsvorschlag nach 247 327c Abs. 1 Nr. 2, Abs. 2 Satz 1, Abs. 3 Nr. 4, 247 327b Abs. 3, 247 327d AktG vor der Hauptversammlung bekannt zu geben ist (Angerer, BKR 2002, 260, 264; Brandi/Wilhelm, NZG 2009, 1408, 1409; Kocher/Widder, Der Konzern 2007, 351, 355; Krieger, BB 2002, 53, 56; Maier-Reimer/Kolb, Festschrift W. M374ller 2001 S.93, 104; Veil in Spindler/Stilz, AktG 247 305 Rn. 54; K366lnerKommAktG/ Koppensteiner, 3. Aufl. 247 305 Rn. 102 a.E.; Widmann/Mayer, UmwG 247 30 Rn. 22). Der Wert, der sich bei einem dreimonatigen Referenzzeitraum vor dem Beschluss der Hauptversammlung errechnet, ist zu diesem Zeitpunkt weder bekannt noch vorhersehbar. Er kann weder zur Bestimmung der H366he des Ab- 26 - 14 - findungsangebots verwendet noch bekannt gegeben werden. Dagegen kann der nach Ums344tzen gewichtete Durchschnittskurs f374r drei Monate vor Bekannt-gabe der Ma337nahme bis zur Mitteilung des Abfindungsangebots ermittelt und bei der Entscheidung 374ber die H366he des Angebots ber374cksichtigt werden. Der Einwand, der Hauptaktion344r habe es durch die Wahl des Zeitpunkts der Bekanntgabe seines 334bernahmebegehrens in der Hand, eine ung374nstige Kursentwicklung f374r sich nutzbar zu machen, steht einer Bestimmung der Refe-renzperiode an die Zeit vor Bekanntmachung der Ma337nahme nicht entgegen. Der Ausschluss von Minderheitsaktion344ren nach 247247 327a ff. AktG kn374pft an das Verlangen des Hauptaktion344rs an, der von Gesetzes wegen den Zeitpunkt frei bestimmen kann. Auch andere Strukturma337nahmen im AktG und dem UmwG sind an die freie Entscheidung der Beteiligten und nicht an das Erreichen einer bestimmten Schwelle oder an einen bestimmten Zeitpunkt gebunden. Vor Ma-nipulationsm366glichkeiten durch Auswahl eines besonders g374nstigen Zeitpunktes sind die Minderheitsaktion344re ohnehin dadurch gesch374tzt, dass die Barabfin-dung nach 247 327b AktG nie geringer sein kann als der Anteil des Minderheitsak-tion344rs am Unternehmenswert. Au337erdem wirken die sanktionsbewehrten kapi-talmarktrechtlichen Informationspflichten (247 15 WpHG) einer Manipulation des Bekanntgabezeitpunkts entgegen. Im 334brigen bleibt den Antragstellern im Spruchverfahren unbenommen, konkrete Anhaltspunkte f374r eine Einflussnahme auf den Aktienkurs im Referenzzeitraum darzulegen. 27 Der Verlegung des Referenzzeitraums auf die Zeit vor der Bekanntma-chung der Ma337nahme steht auch nicht entgegen, dass sich der Stichtag und der Referenzzeitraum vom Bezugspunkt, dem Tag der Hauptversammlung, ent-fernen. Das ist keine Besonderheit der Ermittlung des B366rsenwerts. Auch der 28 - 15 - Bezugspunkt f374r die Ermittlung des Werts der quotalen Unternehmensbeteili-gung nach fundamentalanalytischen Methoden und die Aktualit344t der zugrunde liegenden Daten fallen auseinander. Die Minderheitsaktion344re m374ssen allerdings davor gesch374tzt werden, dass der mit dem Zeitpunkt der Bekanntgabe ermittelte B366rsenwert zugunsten des Hauptaktion344rs fixiert wird, ohne dass die angek374ndigte Ma337nahme umge-setzt wird, und sie von einer positiven B366rsenentwicklung ausgeschlossen wer-den. Das kann dadurch verhindert werden, dass der B366rsenwert entsprechend der allgemeinen oder branchentypischen Wertentwicklung unter Ber374cksichti-gung der seitherigen Kursentwicklung hochgerechnet wird (vgl. Weber, ZGR 2004, 280, 287), wenn zwischen der Bekanntgabe der Strukturma337nahme als dem Ende des Referenzzeitraums und dem Tag der Hauptversammlung ein l344ngerer Zeitraum verstreicht und die Entwicklung der B366rsenkurse eine Anpas-sung geboten erscheinen l344sst. 29 c) Die Sache ist dem Oberlandesgericht zur Ermittlung des ma337geben-den B366rsenwertes zur374ckzugeben. Das Oberlandesgericht ist zutreffend davon ausgegangen, dass der gewichtete Durchschnittskurs drei Monate vor Bekannt-gabe der Absicht, die 334bertragung zu verlangen, ma337gebend ist, und hat mit dem zum Sachverst344ndigen bestellten sachverst344ndigen Pr374fer eine Marktenge zutreffend verneint. Der Sachverst344ndige hat nach dem umsatzgewichteten Durchschnittskurs innerhalb von drei Monaten vor Bekanntgabe der Squeeze-out-Absicht einen B366rsenwert der Aktie von 275,09 200 ermittelt, der unter der von der Antragsgegnerin angebotenen Abfindung von 295 200 je Aktie liegt. Das Ober-landesgericht hat aber nicht ber374cksichtigt, dass zwischen der Ank374ndigung des Squeeze-out und dem Tag der Hauptversammlung mit neun Monaten bereits 30 - 16 - ein l344ngerer Zeitraum liegt. Die Entwicklung der allgemeinen oder branchentypi-schen Aktienkurse in dieser Zeit ist nicht festgestellt, so dass der Senat nicht abschlie337end entscheiden kann, ob der ermittelte B366rsenwert von 275,09 200 zugrunde zu legen oder eine Anpassung notwendig ist. 4. Die Abfindung ist nicht, wie das Oberlandesgericht erwogen hat, aus Rechtsgr374nden auf den mit dem Pflichtangebot nach 247 35 Abs. 2 Satz 1 Wp334G angebotenen Betrag festzusetzen. Das Pflichtangebot errechnet sich nicht aus-schlie337lich nach dem gewichteten inl344ndischen Durchschnittskurs drei Monate vor der Bekanntgabe der Kontrollerlangung (247 5 Abs. 1 Wp334G-AngVO), son-dern hat auch die h366chsten Preise zu ber374cksichtigen, die der Bieter sechs Mo-nate vor Abgabe des Pflichtangebots gezahlt hat (247 4 Satz 1 Wp334G-AngVO). Die angemessene Abfindung muss sich nicht an den Preisen orientieren, die vom Antragsgegner anderen Aktion344ren gezahlt werden oder wurden (BVerfGE 100, 289, 306). 31 5. Das von der Antragsgegnerin im Zuge der Beendigung des Be-schlussm344ngelstreits unterbreitete Vergleichsangebot hat keine Auswirkungen auf die im Spruchverfahren zuzumessende Barabfindung. Zwar kann ein nach-tr344gliches, h366heres und allen au337enstehenden Aktion344ren oder Minderheitsakti-on344ren im Wege eines Vertrags zugunsten Dritter unterbreitetes Angebot im Spruchverfahren - unter Zur374ckweisung der Antr344ge - als angemessene Abfin-dung ber374cksichtigt werden, wenn keine h366here angemessene Abfindung ermit-telt wird (vgl. OLG M374nchen, NZG 2007, 635). Das Angebot der Hauptaktion344-rin, 395 200 zu bezahlen, stand aber unter der Bedingung, kein Spruchverfahren einzuleiten, und betraf die Antragsteller damit nicht. Darauf, ob mit dem Ver-gleichsangebot einzelnen Aktion344ren ein ungerechtfertigter Sondervorteil ver- 32 - 17 - sprochen wurde, kommt es nicht an. Selbst wenn dies der Fall w344re, h344tten die anderen Aktion344re keinen Anspruch darauf, ebenfalls diese ungerechtfertigten Sondervorteile zu erhalten (BGH, Beschluss vom 22. Oktober 2007 - II ZR 184/06, ZIP 2008, 218 Rn. 3). Goette Reichart Drescher L366ffler Born Vorinstanzen: LG K366ln, Entscheidung vom 10.03.2006 - 82 O 126/05 - OLG D374sseldorf, Entscheidung vom 09.09.2009 - I-26 W 13/06 AktE -
Full & Egal Universal Law Academy